К вопросу о понятии «биржевой инвестиционный фонд»

Автор: Субботин Р.И.

Современный этап развития экономики демонстрирует достаточно бурный рост отдельных ее направлений, появляются новые рынки и новые экономические явления, что, в свою очередь, обуславливает появление соответствующего правового регулирования. Как верно отмечал профессор В.С. Мартемьянов, "законодательство, обслуживающее нашу экономику, непрерывно совершенствуется. Появляются все новые рычаги и стимулы, которые позволяют эффективно хозяйствовать…"¹. Одним из таких направлений является развитие индустрии коллективного инвестирования. Современное развитие института коллективных инвестиций предопределило формирование нового инвестиционного инструментария. На сегодняшний момент отечественный рынок коллективных инвестиций предоставляет широкие возможности для инвесторов при выборе инвестиционного инструментария для улучшения диверсификации и структурирования инвестиционного портфеля.

Однако стоит отметить, что не все инвестиционные фонды, которые представлены на рынке коллективного инвестирования, регулируемые как отечественным, так зарубежным законодательством, получили столь бурное развитие. Речь в первую очередь идет о правовой природе и сущности такого явления, как "биржевой инвестиционный фонд". Правовой режим данной категории фондов не в полной мере определен на уровне отечественного законодательства. Правовая природа данных фондов не была изучена в достаточной степени и в юридической доктрине. Это обусловлено как особенностями изучаемого явления, так и тем, что данный инвестиционный инструмент не был предметом комплексного изучения в юридической науке.

Биржевые инвестиционные фонды, являющиеся новеллой для предпринимательского и инвестиционного права России, получили незаслуженно мало внимания в вопросе исследования их правовой сущности. Их появление в предпринимательском обороте Российской Федерации обуславливает необходимость изучения их правовой природы на доктринальном уровне для целей выработки единых подходов к пониманию их сущности и механизма работы.

На сегодняшний момент на российском рынке биржевых инвестиционных фондов реализованы две категории инвестиционных инструментов коллективного инвестирования, позволяющие охарактеризовать их как биржевые инвестиционные фонды: биржевой паевой инвестиционный фонд (БПИФ, или биржевой ПИФ) и иностранный биржевой инвестиционный фонд (ETF). Данные фонды являются единственными инструментами, позволяющими в рамках организованных торгов предоставить наиболее оптимальные условия и возможности для повышения уровня диверсификации и ликвидности портфелей как частных, так и институциональных инвесторов. Однако все же стоит отметить, что данные инвестиционные инструменты в большей мере направлены на удовлетворение интересов частных инвесторов.

Современный этап развития рынка биржевых инвестиционных фондов в России предопределяет и порождает основания для теоретического разделения таких категорий, как "биржевой ПИФ", реализуемый в рамках отечественного правопорядка, и "иностранный биржевой инвестиционный фонд (ETF)" (далее — ETF или ETFs), реализуемый в рамках зарубежного опыта правового регулирования, а также общей категории "биржевой инвестиционный фонд" как комплексной категории для целей установления единства и дифференциации данных понятий как для науки предпринимательского и инвестиционного права, так и для более эффективной практической реализации данных инвестиционных инструментов.

В правоприменительной практике можно наблюдать смешение, которое допускают управляющие компании фондов в отношении биржевого ПИФа и ETF. Инвесторам преподносится информация таким образом, что биржевой ПИФ и ETF как инвестиционные инструменты отождествляются. Такая практика не отвечает фундаментальному принципу полноты раскрытия и точности информации относительно наименования, структуры и внутреннего состава фонда.

Российское законодательство не закрепило легального определения и лишь косвенно указывает, что стоит понимать под биржевым ПИФом. Так, в абз. 3 п. 1 ст. 14 Федерального закона от 29 ноября 2001 г. N 156-ФЗ "Об инвестиционных фондах" законодатель закрепил, что инвестиционный пай биржевого паевого инвестиционного фонда удостоверяет ряд прав, которыми обладает инвестор, а именно: право владельца этого пая в любой рабочий день требовать от уполномоченного лица покупки инвестиционного пая по цене, соразмерной приходящейся на него доле в праве общей собственности на имущество, составляющее этот фонд; право продать его на бирже, указанной в правилах доверительного управления паевым инвестиционным фондом, на предусмотренных такими правилами условиях; право его владельца, являющегося уполномоченным лицом, в срок, установленный правилами доверительного управления этим фондом, требовать от управляющей компании погашения принадлежащего ему инвестиционного пая и выплаты в связи с этим денежной компенсации, соразмерной приходящейся на него доле в праве общей собственности на имущество, составляющее этот фонд, или выдела приходящейся на него доли в праве общей собственности на имущество, составляющее этот фонд². В связи с этим законодатель пошел по пути определения сущностных особенностей биржевого ПИФа через ряд правомочий, которые предоставляются держателям паев такого фонда, а не через установление легального понятия.

Относительно ETF стоит отметить, что в российском законодательстве отсутствует легальная дефиниция понятия ETF. При этом автор полагает, что отсутствие законодательного определения в отношении ETF не будет способствовать реализации правовой определенности в рамках отечественного правопорядка, что в дальнейшем может послужить формированию ситуации, при которой инвесторы будут принимать желаемое (покупку/продажу ETF) за действительность (покупку/продажу российского биржевого ПИФа с инкорпорированным в состав фонда ETF).

В настоящий момент в науке имеется достаточная дифференциация позиций относительно того, что стоит понимать под ETF. Ряд отечественных специалистов представили свою позицию относительно понимания природы и развития законодательного регулирования биржевых инвестиционных фондов в России.

Профессор А.В. Белицкая рассматривает в сравнительно-правовом аспекте инструменты коллективного инвестирования на рынке недвижимости. Речь идет о сравнении таких категорий, как "закрытый паевой инвестиционный фонд" по российскому законодательству и "инвестиционные трасты недвижимости" по зарубежному законодательству. Автор приходит к выводу о том, что для российского правопорядка наиболее подходящей конструкцией для инвестирования в недвижимость является развитие именно инвестиционной схемы закрытого ПИФа недвижимости, но при этом должен учитываться позитивный опыт зарубежного правового регулирования. Для реализации большей ликвидности данной схемы паи закрытого ПИФа недвижимости должны обращаться на бирже как в большинстве зарубежных стран, что в случае банкротства пайщика-банка также обеспечит возможность быстрой реализации пая на рынке. Автор также отмечает и иные условия, которые могут способствовать популяризации использования конструкции закрытого ПИФа недвижимости. Речь идет об установлении нормы на уровне федерального законодательства, о том, что в рамках закрытого ПИФа недвижимости возможно инвестировать только в конкретные виды недвижимости с перспективой получения дохода. Также речь идет о необходимости установления требования о диверсификации рисков по вложениям в закрытый ПИФ недвижимости, ограничении сделок, связанных с распоряжением имуществом в рамках закрытого ПИФа недвижимости, и, наконец, установлении условия о минимальном размере субъектного состава закрытого ПИФа недвижимости, а именно не менее 15 пайщиков (в зарубежном опыте не менее 100)³. Нельзя не согласиться с автором, действительно, можно наблюдать определенный интерес на российском рынке к использованию конструкции закрытого ПИФа недвижимости для предоставления инвесторам большей возможности для осуществления инвестиций с учетом того, что сама по себе недвижимость является достаточно неликвидным активом. Как верно отмечал автор, закрытому ПИФу недвижимости просто необходимо осуществлять листинг своих паев на бирже для повышения уровня ликвидности фонда и защиты прав и законных интересов инвесторов. На российском рынке еще не сформировалась практика допуска паев закрытого ПИФа недвижимости к организованным торгам, однако есть примеры листинга паев закрытого ПИФа, в состав которого входят иные активы⁴.

Тем не менее стоит отметить, что механизм допуска к организованным торгам паев российских ПИФов недвижимости нельзя в полной мере рассматривать как появление полноценного биржевого инвестиционного фонда. С одной стороны, у инвесторов появляются новые возможности по инвестированию в недвижимость, благодаря свободному обращению паев на бирже такого типа фондов, а с другой стороны, такой листинг порождает новые риски для инвесторов, которые выражаются в повышенной волатильности самих паев, несмотря на то что базовым активом таких фондов выступает недвижимость.

М.С. Бойко отмечает, что появление биржевых инвестиционных фондов способствовало развитию портфельной теории, в рамках которой стратегия приобретения "рынка" (т.е. индексная стратегия) получила особую популярность в связи с тем, что портфель, моделирующий структуру конкретного фондового индекса, отражает общий тренд развития определенной отрасли или экономики в целом, сглаживая специфические риски отдельных ценных бумаг. При этом автор рассматривает биржевой индексный фонд как "инвестиционный фонд, осуществляющий эмиссию/погашение выпусков ценных бумаг, обращаемых на бирже и удостоверяющих долю владельца бумаг в праве собственности на имущество в инвестиционном портфеле фонда, отслеживающем динамику базового индекса"⁵.

В экономической науке ряд специалистов также представили свое видение данного инвестиционного инструмента. Так. А.Н. Аипов отмечает, что фонды ETF представляют собой "иностранные биржевые инвестиционные фонды, ценные бумаги которых торгуются на бирже. Особенность их ценообразования заключается в том, что стоимость ценных бумаг ETF соответствует динамике базового актива (индекса акций, облигаций или цены биржевого товара), лежащего в основе фонда"⁶.

В свою очередь, В.А. Татьянников указывает на общемировой тренд, который сложился в сфере коллективных инвестиций, выражающийся в аккумулировании средств индивидуальных инвесторов в различных фондах и последующем их вложении в финансовые инструменты для целей приумножения вложенных средств инвесторов⁷. При этом автор определяет ETF как "биржевые фонды, которые инвестируют в определенные активы или их группы. Фонды владеют базовыми активами (акциями, облигациями, сырьевыми фьючерсами, иностранной валютой и т.д.) и выпускают на них акции, выполняющие роль сертификатов на эти базовые активы"⁸.

Для установления единства понимания и устранения недопустимости смешения важных как для практической реализации, так и для юридической науки инвестиционных терминов автором сформулировано понятие "иностранный биржевой инвестиционный фонд (ETF)".

Под иностранным биржевым инвестиционным фондом (ETF) следует понимать инвестиционный фонд, местом регистрации которого является иностранное государство, акции которого допущены к организованным торгам на российский рынок на основании процедуры спонсируемого или неспонсируемого листинга, объединяющий средства частных и/или институциональных инвесторов для целей их последующего инвестирования в активы и получения инвестиционного дохода, в том числе с участием субъектов инфраструктуры и регулирования государства происхождения фонда.

Не менее важным вопросом является понимание общей категории — "биржевой инвестиционный фонд", которая обладает комплексным содержанием и позволяет охарактеризовать в целом фонды, которые по своему существу являются таковыми. При этом, конечно, стоит отметить, что отсутствие единого понимания данного инвестиционного инструмента обусловлено правовым режимом, который устанавливается в зависимости от государства происхождения фонда. Тем не менее, по мнению автора, понятие "биржевой инвестиционный фонд" характеризуется несколькими основными признаками, одновременное наличие которых позволяет осуществить его правовую квалификацию (квалифицирующими признаками):

— в основе биржевого инвестиционного фонда реализуется механизм подписки и погашения в натуре (англ. In-kind). Принимая во внимание тот факт, что биржевой инвестиционный фонд торгуется как ценная бумага (акция), в течение торговой сессии его цена может быть подвержена рыночным колебаниям из-за динамики спроса и предложения на рынке. Механизм In-kind позволяет поддерживать цену биржевого инвестиционного фонда максимально близкой к справедливой стоимости базовых активов, составляющих фонд;

— биржевой инвестиционный фонд осуществляет репликацию индекса (эталонный бенчмарк), лежащего в его основе, таким образом, чтобы состав базовых активов фонда соответствовал в полной мере реплицирующему индексу (эталонный бенчмарк) с минимально допустимой и осуществимой ошибкой слежения (tracking error);

— биржевой инвестиционный фонд обладает открытой архитектурой, что выражается в том, что информация о структуре и составе биржевого инвестиционного фонда раскрывается на ежедневной основе;

— наименование биржевого инвестиционного фонда отражает состав его базового актива, исключая использование вводящих в заблуждение и/или абстрактных обозначений;

— сделки с паями и/или акциями биржевого инвестиционного фонда осуществляются на организованных торгах (биржевой инструмент);

— может создаваться как юридическое лицо или без образования такового, в зависимости от государства происхождения фонда;

— фонд существует в рамках инфраструктуры, которая позволяет осуществлять контроль, управление и защиту активов фонда;

— осуществляет инвестиции, объектами которых могут быть ценные бумаги, товары (драгоценные металлы), инструменты денежного рынка, паи фондов коллективного инвестирования (как отечественных, так и иностранных), деривативы и иные инструменты.

Таким образом, биржевой инвестиционный фонд можно определить как биржевой инвестиционный инструмент рынка коллективных инвестиций с открытой архитектурой, в основе которого лежит механизм подписки и погашения в натуре, осуществляющий репликацию индекса (эталонный бенчмарк), лежащего в его основе, таким образом, чтобы состав базовых активов фонда соответствовал в полной мере реплицирующему индексу (эталонный бенчмарк) с минимально допустимой и осуществимой ошибкой слежения, при этом осуществляющий инвестиции в широкий спектр активов.

Литература

1. Аипов А.Н. Биржевые инвестиционные фонды (ETF): особенности инструмента и перспективы развития на российском фондовом рынке / А.Н. Аипов // Финансы и кредит. 2016. N 7(679). С. 42 — 50.

2. Белицкая А.В. Закрытые паевые инвестиционные фонды недвижимости: анализ их структурирования по законодательству РФ и зарубежных стран / А.В. Белицкая // Вестник Московского университета. Серия 11: Право. 2016. N 2. С. 43 — 52.

3. Бойко М.С. Биржевые инвестиционные фонды: сущность, предпосылки зарождения, факторы развития, классификация / М.С. Бойко // Бизнес в законе. Экономико-юридический журнал. 2016. N 3. С. 55 — 60.

4. Мартемьянов В.С. Избранные труды: Сборник научных трудов / В.С. Мартемьянов; Ответственные редакторы И.В. Ершова, Г.Д. Отнюкова. Москва: Проспект, 2017. 400 с.

5. Татьянников В.А. Биржевые фонды: перспективы применения и развития в России / В.А. Татьянников // Известия Уральского государственного экономического университета. 2018. Т. 19. N 6. С. 89 — 100.

---

1Мартемьянов В.С. Избранные труды: Сб. науч. тр. / Отв. ред. И.В. Ершова, Г.Д. Отнюкова. М.: Проспект, 2017. С. 160.

2Абзац 3 п. 1 ст. 14 Федерального закона от 29 ноября 2001 г. N 156-ФЗ "Об инвестиционных фондах" // Российская газета. 2001. 4 декабря.

3Белицкая А.В. Закрытые паевые инвестиционные фонды недвижимости: анализ их структурирования по законодательству РФ и зарубежных стран // Вестник Московского университета. Сер. 11: Право. 2016. N 2. С. 51 — 52.

4На российском рынке 23 июля 2020 г. были впервые допущены к организованным торгам паи закрытого паевого инвестиционного фонда (ЗПИФ) "Фонд первичных размещений" под управлением УК "Восток-Запад".

5Бойко М.С. Биржевые инвестиционные фонды: сущность, предпосылки зарождения, факторы развития, классификация // Бизнес в законе. Экономико-юридический журнал. 2016. N 3. С. 56.

6Аипов А.Н. Биржевые инвестиционные фонды (ETF): особенности инструмента и перспективы развития на российском фондовом рынке // Финансы и кредит. 2016. N 7(679). С. 42.

7Татьянников В.А. Биржевые фонды: перспективы применения и развития в России // Известия Уральского государственного экономического университета. 2018. Т. 19. N 6. С. 90.

8Там же. С. 91.

Рекомендуется Вам: